Bourse : Gestion active vs gestion passive : comment choisir ?

Gestion active ou gestion passive ? La question des mérites respectifs de ces deux approches de l’investissement continue de se poser. La première consiste à sélectionner des titres sur un marché donné – disons, les actions européennes – pour générer un surplus de performance, connu sous le nom d’alpha. Au contraire, la gestion passive joue le beta, c’est-à-dire qu’elle vise simplement à répliquer la performance du marché, ce qui est plus facile.

Ces dernières années, la gestion passive, souvent sous la forme d’ETF (Exchange-Traded Fund, fonds négocié en Bourse), a conquis des parts de marché conséquentes, notamment dans les marchés actions. Au premier trimestre de cette année, les stratégies actions actives ont encore subi 7 milliards d’euros de retraits, tandis que les stratégies passives collectaient 79 milliards, selon les données de Morningstar sur les fonds européens.

« La véritable valeur de la gestion passive pour l’investisseur final réside dans le fait d’être fondée sur des règles indicielles strictes, donc dépourvue de toute subjectivité ou émotion », estime Martijn Rozemuller, directeur général Europe de VanEck. En cherchant à battre le marché, un gérant humain peut au contraire céder à la panique ou à l’euphorie et obtenir le résultat inverse de la surperformance visée.

« La performance d’un fonds passif ne dépend pas de la personne qui exécute les règles de gestion, tant qu’elles sont exécutées », ajoute Martijn Rozemuller. Au contraire, si un fonds d’actifs perd son gérant, l’incidence sur la qualité de gestion peut être forte. Il existe un argument encore plus évident en faveur de la gestion passive. « La différence de coût est aussi un élément important », poursuit Martijn Rozemuller. Et les ETF gagnent clairement la partie sur ce plan.

Selon l’Observatoire de l’épargne de l’Autorité des marchés financiers (AMF), les frais courants moyens des fonds actions actifs étaient de 1,43 % en 2024, contre 0,38 % pour les ETF actions. Et certains produits vont encore plus bas : l’ETF lancé par Amundi en 2024 sur l’indice MSCI USA ne facture que 0,03 % de frais courants annuels. On frise la gratuité ! Low cost, les ETF ? Oui, et c’est logique puisque les fonds passifs ne nécessitent aucune recherche financière, se contentant de « recopier » l’indice, et attirent des flux importants, grâce à une promesse simple et lisible. Leurs coûts bas contribuent à une performance globalement meilleure depuis dix ans que la moyenne des fonds actifs.

La gestion passive n’est-elle pas toujours l’ennemie de la gestion active ? « Parado-xalement, les outils de gestion passive permettent de faire de la gestion active en faisant rapidement évoluer les allocations lorsqu’on souhaite exprimer une vue sur un secteur ou une zone géographique », explique Alexandre Hezez, stratégiste au Groupe Banque Richelieu. Ainsi, l’établissement bancaire a par le passé utilisé un ETF sur les valeurs Internet chinoises pour prendre rapidement une position.

« Dans nos allocations, nous combinons souvent ETF et titres vifs, poursuit Alexandre Hezez. Cela permet de combiner un raisonnement macro-économique et des choix de fortes convictions. »

Julien Vincenti, directeur des investissements de la Banque Privée France chez Edmond de Rothschild, confirme l’intérêt que peut revêtir le format ETF. « C’est un bon outil pour accéder efficacement à une classe d’actifs sur laquelle on a une forte conviction en enlevant l’aléa du gérant, explique-t-il.

Typiquement, si on souhaite ajouter de manière accessoire un peu d’actions japonaises à un portefeuille, autant le faire avec un indice. » Ces fonds indiciels cotés ont notamment un intérêt dans le cadre d’une gestion tactique, pour prendre rapidement des positions qui ne vont pas forcément rester en portefeuille très longtemps. « Après la dissolution de l’Assemblée nationale française, nous jugions la correction de marché excessive et nous avons utilisé des ETF pour capter un rebond du marché français », rappelle Julien Vincenti.

Pour autant, il reste un grand défenseur de la gestion active pour deux raisons. « La gestion active a un coût supérieur à la gestion passive en contrepartie d’un bénéfice à deux niveaux : l’espoir d’une performance supérieure au marché issue d’une bonne sélection de titres et la certitude d’une meilleure répartition des risques », plaide-t-il.

Trop risqués, les ETF ? Mettons tout de suite à part le cas spécifique des ETF à effet de levier où la réponse est clairement oui, ces produits étant extrêmement volatils et uniquement adaptés à des investisseurs très aguerris. D’autres ETF subissent un risque dit de contrepartie ? C’est notamment le cas de ceux qui utilisent des contrats swaps pour échanger avec un autre acteur financier la performance de deux paniers de valeurs, une technique notamment utilisée pour rendre « PEAble » un ETF ciblant une classe d’actifs normalement inéligible.

En cas de défaut de la contrepartie, le produit peut ne pas produire la performance prévue, mais le risque reste limité, d’autant plus que l’échange se fait généralement de manière quotidienne. À part ce point, les ETF cotés en Europe sont soumis aux mêmes règles que les fonds classiques, notamment en termes de diversification des risques. Certains fonds actifs peuvent être concentrés sur quelques dizaines de titres, d’où un risque spécifique important, mais d’autres produits sont davantage diversifiés. Par exemple lorsqu’ils suivent des indices plus larges comme le S&P 500 ou le MSCI World, les ETF sont alors investis dans plusieurs centaines de valeurs.

Là où le bât peut blesser, c’est que la physionomie des indices a changé au fil du temps. « Les indices de marché étaient bien construits quand c’étaient les gérants actifs qui faisaient les prix de marché, pense Julien Vincenti. En achetant un tracker, on était en quelque sorte le passager clandestin des gérants actifs. Aujourd’hui, cela a tendance à s’inverser : les flux ne sont plus guidés par la réflexion des gérants. »

L’exemple typique est celui des « Sept Magnifiques » (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla), ces fleurons technologiques cotés au Nasdaq devenus des titans.

« Ces valeurs sont devenues de très grandes capitalisations pour de bonnes raisons : un marché et des bénéfices en expansion. Mais le fait même qu’elles aient une taille importante a ensuite attiré vers elles de nouveau flux, qui ne s’expliquent plus seulement par leurs qualités intrinsèques, mais par leur poids important dans les indices, explique Julien Vincenti. Cela est source de biais qui font qu’on a sans doute une prime exagérée accordée à certains pays ou secteurs. Pour un euro investi sur un indice actions mondial, 70 centimes vont aux États-Unis, dont la moitié sur un seul secteur. »

Cette forte concentration des indices rappelle certaines situations antérieures qui ne se sont pas forcément bien terminées. « À la fin des années 1980, l’indice mondial était à plus de 40 % composé d’actions japonaises. Aujourd’hui, elles ne pèsent plus que 2 % du MSCI All Country World Index », constate Julien Vincenti.

L’importance prise par la gestion passive ne fait qu’amplifier le côté passéiste des indices. « La capitalisation d’une entreprise, donc son poids dans les indices, est souvent le reflet de ses succès et de sa croissance antérieurs, pense Julien Vincenti. Et la volatilité passée étant le principal indicateur de risque, les titres ayant bien traversé une crise, comme les grandes valeurs technologiques en 2020, apparaissent comme défensifs, ce qui ne garantit en rien qu’ils soient immunisés contre la prochaine crise. »

La gestion active est une réponse à ce problème de concentration. Mais l’industrie des ETF peut également offrir des solutions. « Nous avons toujours été favorables aux indices équipondérés, explique Martijn Rozemuller. Si l’on pense qu’il n’est pas possible de trouver la bonne société, investir plus dans les grandes entreprises que dans les petites n’a pas spécialement de sens : c’est seulement faire une hypothèse. »

Dans cet esprit, le produit actions monde de la société de gestion d’actifs VanEck est investi dans deux cent cinquante sociétés internationales, chacune se voyant attribuer un poids de 0,40 % dans le fonds, poids qui va évoluer en fonction des cours de Bourse, pour être recalibré tous les ans.

Dans le même esprit de gestion des risques, le fonds investit un maximum de 40 % sur chaque grande zone géographique et n’a donc pas le biais américain des grands indices mondiaux.

La gestion conserve quelques prés carrés.

« L’obligataire reste un territoire où la gestion active s’impose naturellement, estime ainsi Alexandre Hezez. C’est un marché plus opaque et certains acteurs de ce marché agissent en fonction de contraintes réglementaires. Par ailleurs, les indices de marché privilégient souvent les plus gros émetteurs de dette, tout comme les indices actions favorisent les plus grandes capitalisations. Dans les indices obligataires, cela conduit à favoriser les entreprises les plus endettées, ce qui n’a pas de sens économiquement. »

Pas encore revenues au goût du jour, les petites valeurs sont un autre champ où les connaissances d’un gérant actif peuvent faire la différence.

En définitive, si les ETF ont de nombreux usages. Ceux sur grands indices internationaux, peu coûteux et très diversifiés, offrent aux épargnants souhaitant dormir tranquilles un fond de portefeuille efficace dans une optique de long terme. Quant aux produits sectoriels ou thématiques, ce sont des supports intéressants pour les investisseurs actifs souhaitant faire des paris plus tactiques.

Depuis peu, il existe même chez iShares et Amundi des ETF obligataires datés permet de cibler un horizon d’investissement précis.

Quant aux ETF actifs, ils sont souvent construits pour battre légèrement un indice en restant diversifiés, mais attention aux produits plus concentrés, donc plus risqués, qui pourraient être développés à l’avenir.

Dans la large palette des ETF, chacun peut trouver couleur à son goût.

Un ETF n’est qu’une enveloppe, pas nécessairement liée à une stratégie de gestion passive. Ce message est martelé depuis des années par JPMorgan AM, arrivé assez tard sur le marché des ETF européens mais précurseur des stratégies actives à ce format. En 2024, les ETF actifs ont volé vers de nouveaux records en Europe : s’ils ne représentent que 3 % des encours totaux des ETF, ils trustent 6 % de la collecte, ce qui témoigne de leurs succès.

En Europe, les ETF actifs sont assez loin des produits très concentrés qu’on peut voir aux États-Unis, comme le fameux Ark Innovation, qui a connu le succès en 2020 en misant sur Tesla, mais a beaucoup déçu depuis. Il s’agit plutôt de produits bien diversifiés, mais incorporant de la recherche financière pour tenter de “tilter” un indice de marché, c’est-à-dire de le battre légèrement sans déviation sectorielle significative.

Les études Spiva de S&P Dow Jones s’attachent régulièrement à démontrer la difficulté pour des gérants actifs de surperformer les indices de marché. Ainsi, en 2024, 81 % des fonds actions zone euro ont fait moins bien que l’indice S&P Eurozone BMI. Et cette proportion monte même à 95 %, si l’on réalise la même mesure sur dix ans. Les chiffres sont aussi cruels sur la plupart des marchés, les fonds en tête des classements étant rarement les mêmes d’une année sur l’autre. Mais l’étude offre cependant un chiffre étonnant.

À rebours du constat fait sur les autres marchés, elle révèle que seuls 3 % des fonds actions danoises ont fait moins bien que l’indice local. La raison ? La chute en Bourse de Novo Nordisk, poids super lourd du marché danois. Dans une logique de gestion des risques, les gérants sous-pondéraient le titre, ce qui leur a évité de subir sa baisse de plein fouet.

Entre 15 et 26 % des gérants actifs affichent une performance supérieure à leur indice de référence, mais ce ne sont presque jamais les mêmes chaque année. Du coup, sur dix ans, moins de 10 % des fonds gérés activement battent leur marché.

la surperformance de la gestion passive en ETF sur la gestion active semble se confirmer au moins pour les grandes valeurs européennes, américaines et émergentes. C’est moins vrai pour les actions sectorielles et les petites valeurs. Notre conseil : mixez les supports d’investissement (titres en direct, ETF fonds actifs) et vous profiterez du meilleur des trois mondes.